資本市場注冊制改革由科創(chuàng)板向創(chuàng)業(yè)板穩(wěn)步推進(jìn)，股權(quán)投資時代加速來臨，券商向另類投資子公司增資最根本的動力來自于市場需求與競爭需要。

創(chuàng)業(yè)板注冊制改革正式啟動，東方證券等多家券商近期陸續(xù)增資另類投資子公司。

分析人士在接受《國際金融報》記者采訪時表示，科創(chuàng)板券商強制性跟投制度通過激勵約束來優(yōu)選標(biāo)的，發(fā)揮市場價值判斷能力，兼顧一二級市場的價格機制，起到風(fēng)險共擔(dān)作用。而創(chuàng)業(yè)板注冊制改革不再要求券商全面跟投，但是對于四類特殊企業(yè)采取強制性跟投。管理層或是考慮到創(chuàng)業(yè)板的定位差異，尤其是包括服務(wù)于潛在掛牌上市公司的中小券商的資本實力差異，未來預(yù)計中小券商在創(chuàng)業(yè)板的競爭力度加大，而科創(chuàng)板更多是龍頭券商的業(yè)務(wù)藍(lán)海。

加碼另類投資子公司

根據(jù)科創(chuàng)板戰(zhàn)略配售的相關(guān)規(guī)則，另類投資子公司為保薦機構(gòu)參與跟投的指定機構(gòu)，同時另類子公司也可以將跟投持有的科創(chuàng)板股票向證券金融公司借出開展轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)。早在去年，多家券商紛紛設(shè)立或增資另類投資子公司。

今年3月，中證協(xié)向各券商及其另類投資子公司下發(fā)《證券公司另類投資子公司管理規(guī)范(修訂意見稿)》。其中，明確了另類子公司投資衍生品、大宗商品、新三板股票等品種的要求;明確了另類子公司在開展業(yè)務(wù)時，對外融資中的禁止性要求;明確了另類子公司投資母公司擔(dān)任主辦券商的新三板股票的相關(guān)要求;進(jìn)一步明確了另類子公司的投資范圍。

今年以來，方正證券、招商證券、東方證券等多家券商先后增資另類投資子公司。5月13日，東方證券表示，將向全資子公司上海東方證券創(chuàng)新投資有限公司(下稱“東證創(chuàng)投”)增資人民幣8億元，并已完成工商變更登記，東證創(chuàng)投注冊資本增至58億元。

東方證券表示，本次投資目的在于加大創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展，積極參與集團(tuán)協(xié)作業(yè)務(wù)，同時加大特殊資產(chǎn)收購與處置業(yè)務(wù)的投資，抓住發(fā)展機會，有效提升東證創(chuàng)投的市場競爭力和抗風(fēng)險能力，進(jìn)一步優(yōu)化公司整體的業(yè)務(wù)布局及收入結(jié)構(gòu)。

招商證券在4月份也表示，擬向全資子公司招商證券投資有限公司增資人民幣40億元，完成增資后，子公司注冊資本將達(dá)70億元。今年2月份，方正證券決定對全資另類投資子公司方正證券投資有限公司增資6億元，其注冊資本將增至15億元。

對此，長城證券非銀金融分析師劉文強在接受《國際金融報》記者采訪時表示：“基于新《證券法》背景，‘深改12條’不斷推進(jìn)落實，股權(quán)投資時代加速來臨，券商向另類投資子公司增資最根本的動力來自于市場需求與競爭需要。”

券商補充資本金的需求主要還是行業(yè)發(fā)展趨勢的判斷，近年來券商由輕資產(chǎn)化向重資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型的趨勢漸顯，重資產(chǎn)化集中體現(xiàn)為盈利模式的轉(zhuǎn)變，即“業(yè)務(wù)模式變革+資本競速”。尤其是在新一輪券商融資的資本競速中，毫無例外地都加大了信用、自營、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)等資本投入，同時也加大了FICC(固定收益證券、貨幣及商品期貨)、場外期權(quán)等業(yè)務(wù)的投入布局。

頭部券商浮盈占優(yōu)

一位不愿具名的投行人士告訴《國際金融報》記者，券商另類投資子公司性質(zhì)相當(dāng)于設(shè)置了一道防火墻，與券商內(nèi)部業(yè)務(wù)隔離開來，用來專門做科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板的直投。券商跟投機制通過利益捆綁來激勵約束保薦機構(gòu)，讓保薦機構(gòu)優(yōu)選標(biāo)的，發(fā)揮市場價值判斷能力，兼顧一二級市場的價格機制，起到風(fēng)險共擔(dān)作用。

截至5月14日，科創(chuàng)板上市公司達(dá)102家，大部分券商跟投的另類投資子公司處于浮盈狀態(tài)，頭部效應(yīng)明顯。Wind數(shù)據(jù)顯示，以5月14日收盤價計算，中國中金財富證券以13.23億元賬面浮盈居首，中信證券投資、海通創(chuàng)新證券投資、國泰君安證裕投資、中信建投投資浮盈靠前，分別是6.54億元、6.31億元、5.03億元、4.47億元，天風(fēng)創(chuàng)新投資、東興證券投資、興證創(chuàng)新投資等中小券商的另類投資子公司也處于浮盈狀態(tài)，分別是0.95億元、0.83億元、0.49億元。而英大證券投資賬面浮虧。

劉文強向記者分析，科創(chuàng)板“保薦+跟投”制度是比較大的制度創(chuàng)新，總體看是利大于弊。“跟”是風(fēng)險共擔(dān)，“投”是收益共享。從目前市場運行來看，總體還是符合制度設(shè)計的初衷?；诳苿?chuàng)板的企業(yè)特征，“保薦+跟投”制度自推出后，在相當(dāng)程度上讓券商意識到要注重聚焦科創(chuàng)板申報企業(yè)的真實價值，提升自身的慧眼識真金的本領(lǐng)，加大市場的優(yōu)勝劣汰步伐，讓專業(yè)的人做專業(yè)的事。

跟投改革利好中小券商

備受關(guān)注的是，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革在跟投制度方面有所變化，不再要求券商對其保薦的所有項目進(jìn)行強制跟投，而是僅對未盈利、紅籌架構(gòu)、特殊投票權(quán)以及高價發(fā)行的四類公司采取強制性跟投。

對此，上海國家會計學(xué)院金融系副教授、碩士生導(dǎo)師葉小杰在接受《國際金融報》記者采訪時直言，在科創(chuàng)板“保薦+跟投”的實踐中發(fā)現(xiàn)，跟投制度有其局限性，券商可能通過抬高承銷費率，變相地把跟投成本轉(zhuǎn)嫁給申報企業(yè)，最終還是由市場投資者承擔(dān)。因此，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革不再要求券商強制跟投，但是對四類特殊企業(yè)采取強制性跟投。

為何這四類特殊企業(yè)需要跟投?葉小杰認(rèn)為，這些企業(yè)面臨的不確定性比一般企業(yè)更高，因此還是需要通過跟投機制把券商與投資者的利益做更加深度的捆綁。由此可見，創(chuàng)業(yè)板注冊制是在吸收科創(chuàng)板經(jīng)驗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，去偽存真地細(xì)化了相關(guān)規(guī)定，值得肯定。

對四類公司以外的上市公司，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革不強制跟投對大中小券商有何影響?在業(yè)內(nèi)看來，這對于資金實力不占優(yōu)勢的中小券商是利好。

“我們預(yù)計管理層是考慮到創(chuàng)業(yè)板的定位差異，尤其是包括服務(wù)于潛在掛牌上市公司的中小券商的資本實力差異，可能未來相對于龍頭券商，中小券商預(yù)計在創(chuàng)業(yè)板的競爭力度加大，而科創(chuàng)板更多是龍頭券商的業(yè)務(wù)藍(lán)海。”劉文強告訴《國際金融報》記者。

劉文強預(yù)計，未來創(chuàng)業(yè)板注冊制推出后，會有更多的中小券商加入上市公司保薦隊伍。對未盈利企業(yè)、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)、紅籌企業(yè)、高價發(fā)行企業(yè)實施保薦人相關(guān)子公司強制跟投的制度，這對券商的能力研究、定價、機構(gòu)銷售的能力提出了更高的要求，中小券商要強化這些競爭法寶的鍛造。(記者 朱燈花)