在新冠肺炎疫情帶來的連鎖反應(yīng)影響下，市場(chǎng)低利率趨勢(shì)加劇。當(dāng)前無風(fēng)險(xiǎn)債券利率曲線已處于歷史低位。作為對(duì)利率非常敏感的行業(yè)之一，如果說險(xiǎn)資投資去年尚感覺風(fēng)雨欲來，今年可謂面對(duì)實(shí)實(shí)在在的壓力。

收益率跳水

當(dāng)前，無風(fēng)險(xiǎn)債券利率曲線已經(jīng)處于歷史絕對(duì)低位。國(guó)債正處于歷史前5%分位數(shù)以內(nèi)。2月底，10年期國(guó)債收益率僅為2.7376%，4月初進(jìn)一步降至2.5965%。

受無風(fēng)險(xiǎn)利率驅(qū)動(dòng)，信用債收益率也呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。一家大型保險(xiǎn)資管人士在業(yè)內(nèi)交流時(shí)分析，若資金、理財(cái)成本短期不出現(xiàn)明顯下行，信用債短期大概率難以進(jìn)一步下探。但若資金、理財(cái)成本向下突破，將打開信用債繼續(xù)下行的空間。

近幾個(gè)季度，債券在險(xiǎn)資大類資產(chǎn)中的價(jià)值下降。非標(biāo)資產(chǎn)收益率也不容樂觀。證券時(shí)報(bào)記者了解到，自去年開始，非標(biāo)投資就一直處于錢多、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方稀缺的狀態(tài)，債權(quán)投資計(jì)劃的供不應(yīng)求使得保險(xiǎn)資金和退休金不得不依靠信托計(jì)劃來滿足非標(biāo)的配置需求。今年收益率較好的優(yōu)資資產(chǎn)缺乏的問題更加明顯。

一家保險(xiǎn)公司投資人士分析，非標(biāo)由于流動(dòng)性比債券差，在流動(dòng)性補(bǔ)償上有一定的收益率補(bǔ)償，相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化的債券有大約100~150個(gè)基點(diǎn)(BP)的溢價(jià)。但春節(jié)以來，另類投資收益率下行速度依然很快，“跳著往下降”。

例如，同一個(gè)評(píng)級(jí)的品種或者說同一主體發(fā)行的產(chǎn)品，春節(jié)前收益率約為5.3%，現(xiàn)在甚至可能不到5%。

該人士分析，收益率下降有資管市場(chǎng)發(fā)展的既有原因，一是投這類產(chǎn)品的錢多了;二是發(fā)行主體的資金來源更廣，另類項(xiàng)目的發(fā)行需求減少。而疫情的持續(xù)加速了下行趨勢(shì)。

例如，以前不能發(fā)行企業(yè)債的一些企業(yè)需要通過另類項(xiàng)目從保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)融資，但在企業(yè)債實(shí)行注冊(cè)制之后，這些企業(yè)可以通過發(fā)行企業(yè)債來降低融資成本，這部分項(xiàng)目需求就從保險(xiǎn)資金的投資配置里大幅減少。又如，一些資產(chǎn)配置計(jì)劃落地時(shí)間拉長(zhǎng)拖慢，尤其是基建、不動(dòng)產(chǎn)落地時(shí)間延遲，一定程度上影響新增資產(chǎn)的收益率。

當(dāng)前，險(xiǎn)資配置的一個(gè)尷尬處境是，一些投資者認(rèn)為現(xiàn)在久期長(zhǎng)、固定票息的產(chǎn)品很好，但在收益率下行的情況下，雖然投資機(jī)構(gòu)仍然有調(diào)整配置的意愿，但市場(chǎng)不一定能有充足供給。目前來看，債權(quán)計(jì)劃市場(chǎng)萎縮得比較厲害。

市場(chǎng)比較一致的判斷是，從中長(zhǎng)期來看，債券和類債的非標(biāo)產(chǎn)品收益率將處于下降通道。

分析人士認(rèn)為，與2008年金融危機(jī)是貨幣問題的傳導(dǎo)不同，這次疫情影響的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求端，貨幣現(xiàn)象可以在短期恢復(fù)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的鏈條被打斷之后，恢復(fù)期會(huì)更長(zhǎng)一些。疫情平穩(wěn)之后，另類項(xiàng)目的收益率會(huì)小幅上升一段時(shí)間，但長(zhǎng)期下行的大趨勢(shì)無法改變。

再投資壓力

施壓配置需求

資產(chǎn)收益率下行帶給險(xiǎn)資的一個(gè)重要問題是，大量保險(xiǎn)資金面臨配置壓力。險(xiǎn)資投資資產(chǎn)主要有兩大來源，包括當(dāng)期保費(fèi)收入，以及到期資產(chǎn)和收益資產(chǎn)。未來三年，保險(xiǎn)資金的再投資壓力都不小。

以保險(xiǎn)資管的債權(quán)計(jì)劃為例。2013年2月債權(quán)計(jì)劃發(fā)行由備案制調(diào)整為注冊(cè)制，此后發(fā)行效率大幅提升。保險(xiǎn)債權(quán)計(jì)劃的平均期限為5~10年，以2013~2014年保險(xiǎn)資管產(chǎn)品(以債權(quán)計(jì)劃為主)注冊(cè)規(guī)模7500億元估算，2020年起就有大量的保險(xiǎn)債權(quán)計(jì)劃到期。

中國(guó)平安首席投資執(zhí)行官陳德賢今年2月受訪時(shí)亦曾表示，全球利率往下走是大概率，低利率也是行業(yè)普遍面臨的問題。未來投資壓力的確比較大。中國(guó)平安在未來三年有1.6萬億資產(chǎn)需要再投資，平均每年5000億左右。

他說，目前到期資產(chǎn)收益率的確有一些倒掛現(xiàn)象。例如現(xiàn)在新投資的資產(chǎn)收益率不足5%，2019年年到期收益率差不多5.4%。

一家保險(xiǎn)公司投資人士表示，應(yīng)對(duì)當(dāng)前收益率下行困境，短期解決辦法是持有現(xiàn)金，來看看權(quán)益是否有投資機(jī)會(huì)。假如權(quán)益也沒有好的機(jī)會(huì)，有兩種解決辦法：一種是主動(dòng)行為，發(fā)掘新的投資品種，例如夾層基金、組合類產(chǎn)品;另一種是被動(dòng)行為，如果判斷未來利率依然下行，對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來說，最好的辦法是接受中長(zhǎng)期利率總體下行的現(xiàn)實(shí)，越早配置越好。

例如同一個(gè)投資產(chǎn)品，原來購(gòu)買的資產(chǎn)收益率可能達(dá)到7%，現(xiàn)在甚至不到5%，但如果預(yù)估三年后利率水平還低于現(xiàn)在，一個(gè)辦法就是現(xiàn)在繼續(xù)買進(jìn)。

當(dāng)前仍是非標(biāo)

配置時(shí)間窗口

由于資金有配置需求，證券時(shí)報(bào)記者了解到，即便非標(biāo)類產(chǎn)品收益率跳降，險(xiǎn)資對(duì)于非標(biāo)產(chǎn)品的配置需求仍然較為旺盛。

一家大型保險(xiǎn)資管金融市場(chǎng)部人士在業(yè)內(nèi)交流時(shí)認(rèn)為，一、二季度本身是保險(xiǎn)資金配置的重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)，疫情之后公開市場(chǎng)債券利率下行明顯，非標(biāo)金融產(chǎn)品相比債券的利差回升，今年保險(xiǎn)資金的配置需求會(huì)較大規(guī)模地向非標(biāo)金融產(chǎn)品上轉(zhuǎn)移。

例如，2月份，高信用等級(jí)10年期債權(quán)計(jì)劃收益率雖然降至4.65%，但2月底10年期國(guó)債收益率僅為2.7376%，4月初進(jìn)一步降至2.5965%，債權(quán)計(jì)劃收益率相較債券仍有不小利差。

上述人士認(rèn)為，考慮到2020年非標(biāo)金融產(chǎn)品的收益率低點(diǎn)大概率可能會(huì)出現(xiàn)在三四季度，因此，從配置節(jié)奏上，一季度和二季度前期將是比較好的配置時(shí)點(diǎn)，建議盡可能加大配置，后期待收益率達(dá)到低點(diǎn)時(shí)則相對(duì)減緩配置節(jié)奏。

從收益率來看，對(duì)于大型保險(xiǎn)而言，稅前4.7%以上的債權(quán)計(jì)劃和稅前5.0%以上的信托計(jì)劃建議可以積極配置;但對(duì)于絕對(duì)收益率低于4.5%的非標(biāo)金融產(chǎn)品，建議留有安全邊際，守住收益率底線，同時(shí)控制配置期限，避免在收益率低點(diǎn)配置大量長(zhǎng)期限的非標(biāo)金融產(chǎn)品，未來可能會(huì)有承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn)。

除了另類配置策略改變，以長(zhǎng)期投資眼光尋找股票資產(chǎn)、拉長(zhǎng)債券資產(chǎn)久期、關(guān)注新的投資品種也是保險(xiǎn)資金投資在利率下行下的應(yīng)對(duì)舉措。

陳德賢今年2月受訪時(shí)就提出，保險(xiǎn)投資的好處在于并不只看短期收益，而是追求資產(chǎn)匹配長(zhǎng)期負(fù)債，因此投資眼光要看遠(yuǎn)一點(diǎn)。短期波動(dòng)必然存在，但利率本身也有周期性，一旦經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，利率也會(huì)上來，從長(zhǎng)期來看還是有信心的。陳德賢表示，中國(guó)平安很早就開始逆周期投資，通過很多方法提高凈收益比例，取得了比較好的效果。